Commerzbank: Οι αγορές αναμένουν μειώσεις των επιτοκίων σύντομα – ΕΚΤ και Fed έχουν αντίθετη γνώμη

Την ώρα που οι αναλυτές και οι χρηματαγορές θεωρούν σχεδόν σίγουρο ότι οι πρώτες μειώσεις των επιτοκίων θα έρθουν πιο σύντομα από ότι αναμενόταν, η Commerzbank με σημερινή της έκθεση εκφράζει αντίθετη άποψη.

Συγκεκριμένα, όπως επισημαίνουν οι αναλυτές της γερμανικής τράπεζας, μπορεί ο πληθωρισμός σε Ευρώπη και ΗΠΑ να πλησιάζει τον στόχο της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας και της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ στο 2% και οι αξιωματούχοι τους να έχουν εκφραστεί θετικά γι αυτό, εντούτοις δεν θα πρέπει να θεωρείται δεδομένο ότι μπορεί να έρθουν πιο σύντομα οι πρώτες μειώσεις των επιτοκίων.

Ενόψει των συνεδριάσεων τους την τρέχουσα εβδομάδα, η Commerzbank εξηγεί γιατί ενδέχεται οι προσδοκίες των χρηματαγορών να μην επαληθευτούν.

Ο πληθωρισμός που έτρεξε με ρυθμό 2,4% τον Νοέμβριο, λίγο υψηλότερα από τον στόχο της ΕΚΤ στο 2%, πυροδότησε ένα κύμα εικασιών ότι τα επιτόκια θα μειωθούν σύντομα. Ως αποτέλεσμα, οι μετέχοντες στις χρηματοπιστωτικές αγορές αναμένουν πλέον όχι μόνο σημαντικά νωρίτερα να έρθει η πρώτη μείωση των επιτοκίων, αλλά ότι θα ακολουθήσουν και άλλες. Ορισμένοι οικονομολόγοι έχουν επίσης αναθεωρήσει ανάλογα τις προβλέψεις τους.

Οι προσδοκίες αυτές ξεπήδησαν από τις δηλώσεις των αξιωματούχων της ΕΚΤ, τις οποίες οι αγορές ερμηνεύουν ως ηπιότερες από ό,τι προηγουμένως. Ο Γάλλος κεντρικός τραπεζίτης Βιλερουά Ντε Γκαλό, ο οποίος στο παρελθόν συχνά αποτέλεσε «προάγγελος» για την επερχόμενη επιτοκιακή πολιτική που θα ακολουθήσει, δήλωσε την περασμένη Παρασκευή ότι η μείωση του πληθωρισμού ήταν ταχύτερη από το αναμενόμενο και ότι τα στοιχεία επιβεβαιώνουν ότι η ΕΚΤ θα επιτύχει τον στόχο της για πληθωρισμό στο 2%. Το μέλος του διοικητικού συμβουλίου της ΕΚΤ Ισαμπέλ Σνάμπελ, η οποία συχνά θεωρείται ως η «σκιώδης» επικεφαλής οικονομολόγος, την περασμένη Τρίτη χαρακτήρισε τη μείωση του πληθωρισμού ως «αξιοσημείωτη», γεγονός που προσέφερε περισσότερο έδαφος για εικασίες στις αγορές αναφορικά με τη μείωση των επιτοκίων (γράφημα τίτλου).

Οι νέες προβλέψεις των εμπειρογνωμόνων της ΕΚΤ θα μπορούσαν να δώσουν περαιτέρω ώθηση την ερχόμενη εβδομάδα. Υπό το πρίσμα των τελευταίων στοιχείων, είναι πιθανό να υποβαθμίσουν ανάλογα τις προβλέψεις τους για τον πληθωρισμό. Οι εμπειρογνώμονες της ΕΚΤ είναι επίσης πιθανό να αναθεωρήσουν ελαφρώς προς τα κάτω τις προβλέψεις τους για την ανάπτυξη, λόγω των πρόσφατων μάλλον υποτονικών οικονομικών στοιχείων.

Ωστόσο, εξακολουθούν να υπάρχουν ορισμένοι σημαντικοί λόγοι που ενδέχεται να αποτρέψουν μια πιο γρήγορη μείωση των επιτοκίων:

• Μέχρι πρόσφατα, η καθοδήγηση της ΕΚΤ για τα επιτόκια ήταν «υψηλότερα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα». Σχεδόν όλα τα μέλη του διοικητικού συμβουλίου της τόνιζαν επανειλημμένα στις ομιλίες και τα σχόλιά τους ότι τα επιτόκια θα πρέπει να παραμείνουν στο σημερινό επίπεδο για αρκετά μεγάλο χρονικό διάστημα, προκειμένου να επιτευχθεί βιώσιμα ο στόχος του 2% για τον πληθωρισμό. Αντίστοιχη φράση υπάρχει ακόμη και στην ανακοίνωση της ΕΚΤ σχετικά με την απόφαση για τα επιτόκια τον Σεπτέμβριο. Μια ταχεία απόκλιση από αυτό θα απαιτούσε σημαντικές εξηγήσεις, ιδίως για τους «ουδέτερους» και τα «γεράκια» στο διοικητικό συμβούλιο της ΕΚΤ.
• Η ισχυρή άνοδος των μισθών εξακολουθεί να συνηγορεί κατά της βιώσιμης επιστροφής του  πληθωρισμού στο στόχο της ΕΚΤ στο εγγύς μέλλον.

Η ετήσια αύξηση των συλλογικών μισθών επιταχύνθηκε και πάλι το τρίτο τρίμηνο στο 4,7% Σύμφωνα με την ΕΚΤ, οι πιο πρόσφατα συναφθείσες νέες μισθολογικές συμφωνίες προβλέπουν ακόμη και αύξηση 6% . Και σύμφωνα με τον κεντρικό τραπεζίτη της Λετονίας Μάρτιν Κάζακς, η κορύφωση στην αύξηση των μισθών δεν έχει ακόμη σημειωθεί. Η αύξηση των μισθών, την οποία οι επιχειρήσεις μπορούν να αντισταθμίσουν μόνο εν μέρει μέσω της αύξησης της παραγωγικότητας ή/και των ποσοστών στα κέρδη τους, υποδηλώνει ότι οι τιμές των υπηρεσιών θα συνεχίσουν να αυξάνονται ταχέως, κάτι που σημαίνει ότι η αποκλιμάκωση του εποχικά προσαρμοσμένου βασικού δείκτη τιμών τον Νοέμβριο είναι πιθανό να μην επαναληφθεί.

Επιπλέον, οι επενδυτές τείνουν να εστιάζουν στα σημεία που είναι σύμφωνα με τις προσδοκίες τους, όταν πρόκειται για δηλώσεις των μελών του δ. σ. της ΕΚΤ. Ένα παράδειγμα είναι η συνέντευξη της Σνάμπελ που αναφέρθηκε προηγουμένως, στην οποία αναγνωρίζει την πτώση του πληθωρισμού, αλλά επισημαίνει στο υπόλοιπο της συνέντευξης ότι το έργο της ΕΚΤ δεν έχει ακόμη ολοκληρωθεί και ότι θα πρέπει να είναι προσεκτική στο να κηρύξει πρόωρα τη νίκη επί του πληθωρισμού, ιδίως καθώς αναμένει και πάλι οι τιμές καταναλωτή να κινηθούν υψηλότερα τους επόμενους μήνες. Ο επικεφαλής της κεντρικής τράπεζας της Κροατίας Μπόρις Βούισιτς, τον οποίο η γερμανική τράπεζα τον κατατάσσει στην κατηγορία των «ουδέτερων» μελών του δ. σ. της ΕΚΤ δήλωσε την περασμένη Τετάρτη ότι δεν είναι αρκετά πιθανές οι μειώσεις των επιτοκίων βραχυπρόθεσμα, ενώ ο πρόεδρος της κεντρικής τράπεζας της Λετονίας, επίσης δεν βλέπει επί του παρόντος καμία ανάγκη για μείωση των επιτοκίων το πρώτο εξάμηνο του 2024.

«Μέχρι στιγμής έχουμε προβλέψει ότι η ΕΚΤ θα μειώσει τα επιτόκια για πρώτη φορά το τέταρτο τρίμηνο του επόμενου έτους», αναφέρει η Commerzbank. Μετά τον απροσδόκητα χαμηλό πληθωρισμό του Νοεμβρίου και την αντίδραση των αξιωματούχων της ΕΚΤ, η πιθανότητα να δράσει η ΕΚΤ νωρίτερα έχει μεγαλώσει.

Ωστόσο, η απότομη αύξηση των μισθών υποδηλώνει ότι ο δομικός πληθωρισμός θα διαμορφωθεί τελικά στο 3% και όχι στο 2%, γι αυτό και η Commerzbank θεωρεί απίθανη τη μείωση των επιτοκίων από τον Απρίλιο, όπως αναμένει σήμερα η αγορά.
Η ΕΚΤ είναι πιθανό να υποβαθμίσει τις προβλέψεις της την ερχόμενη Πέμπτη. Στην ανακοίνωσή της, ωστόσο, είναι πιθανό να προσπαθήσει να περιορίσει τις προσδοκίες της αγοράς για ταχύτερες μειώσεις των επιτοκίων.

Οι πιθανότητες για μια αρκετά γρήγορη μείωση των επιτοκίων από τις κεντρικές τράπεζες φαίνονται πιο πιθανές όσον αφορά την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ. Και εδώ, οι αντίστοιχες εικασίες τροφοδοτήθηκαν πρόσφατα κυρίως από τα πολύ θετικά στοιχεία για τον πληθωρισμό. Ο δείκτης για τις προσωπικές καταναλωτικές δαπάνες (PCE), το προτιμώμενο μέτρο πληθωρισμού της Fed, αυξήθηκε με ετήσιο ρυθμό μόλις 2,5% τους τελευταίους έξι μήνες και δεν απέχει πολύ από τον στόχο της Fed στο 2%. Οι αναλυτές της γερμανικής τράπεζας αναμένουν ότι η Fed θα μειώσει τα επιτόκια κατά 100 μονάδες βάσης από τα μέσα του 2024 έως το τέλος του έτους και κατά άλλες 50 μονάδες βάσης στις αρχές του 2025. Ένα τέτοιο χρονοδιάγραμμα είναι λίγο βραδύτερο ό,τι αναμένει η αγορά σήμερα.

Οι αναλυτές διακρίνουν δύο βασικούς λόγους για τους οποίους η Fed θα αναλάβει δράση ταχύτερα σε σχέση με την ΕΚΤ:

• Πρώτον, η διαδικασία αποπληθωρισμού στις ΗΠΑ φαίνεται να έχει προχωρήσει περισσότερο. Οι αυξήσεις των μισθών στις ΗΠΑ έχουν ήδη επιβραδυνθεί. Αυτό ισχύει για όλες τις σημαντικές μετρήσεις, όπως ο δείκτης κόστους απασχόλησης (ECI) και η μέση αύξηση των μισθών που υπολογίζει η Fed της Ατλάντα. Επομένως, η αμερικανική κεντρική τράπεζα είναι πιθανό να πεισθεί νωρίτερα από την ΕΚΤ ότι ο πληθωρισμός έχει μπει σε τροχιά αποκλιμάκωσης. 
• Δεύτερον, η Fed αύξησε τα επιτόκια νωρίτερα και πιο γρήγορα από την ΕΚΤ. Στο εύρος 5,25 – 5,5%, το βασικό επιτόκιο βρίσκεται επομένως αισθητά υψηλότερα από το επίπεδο του 2,5%, το οποίο η Fed θεωρεί ουδέτερο. Εάν ο πληθωρισμός την άνοιξη υπερβεί λιγότερο τον στόχο και η οικονομία διολισθήσει επίσης σε ύφεση -όπως αναμένει η Commerzbbank- η Fed είναι πιθανό να προσαρμόσει τα επιτόκιά της.

Τον Αύγουστο, ο πρόεδρος της Fed της Νέας Υόρκης, Τζον Γουίλιαμς, επεσήμανε ότι τα πραγματικά επιτόκια θα αυξηθούν αν ο πληθωρισμός μειωθεί και τα βασικά επιτόκια παραμείνουν αμετάβλητα: «Αν υποθέσουμε ότι ο πληθωρισμός συνεχίζει να υποχωρεί και το επόμενο έτος, όπως προβλέπουν πολλοί, αν δεν μειώσουμε τα επιτόκια κάποια στιγμή το επόμενο έτος, τότε τα πραγματικά επιτόκια θα αυξηθούν. Και αυτό δεν θα είναι συνεπές με τους στόχους μας». Επομένως, ο Γουίλιαμς θα μπορούσε να προβλέψει μειώσεις των επιτοκίων το επόμενο έτος, ακόμη και αν διατηρούταν η περιοριστική νομισματική πολιτική.

Οι τριμηνιαίες προβλέψεις των αξιωματούχων της Fed σχετικά με την αναμενόμενη πορεία των επιτοκίων έχουν ήδη υποδείξει εδώ και καιρό ότι θεωρούν ρεαλιστικές τις πρώτες μειώσεις επιτοκίων το επόμενο έτος, αν και σε μικρότερο βαθμό από αυτόν που οι αγορές τιμολογούνται.

Οι νέες προβλέψεις είναι πιθανό να υποδεικνύουν σημαντικότερες μειώσεις. Συνολικά, ωστόσο, η Fed θα προσπαθήσει να μην τροφοδοτήσει περαιτέρω τις εικασίες για μείωση των επιτοκίων. Εξάλλου, αυτές έχουν ήδη συμπιέσει τις αποδόσεις των ομολόγων και έχουν προσφέρει στήριξη στις μετοχές. Οι συνθήκες χρηματοδότησης έχουν βελτιωθεί αναλόγως, σε μια περίοδο που η Fed δεν είναι ακόμη σίγουρη ότι ο πληθωρισμός έχει μπει στην πορεία προς το 2%.

Κατά συνέπεια, ο πρόεδρος της Fed Τζερόμ Πάουελ είναι πιθανό να τονίσει πόσο σημαντικό είναι να παραμείνουν τα επιτόκια σε υψηλό επίπεδο για αρκετά μεγάλο χρονικό διάστημα, καταλήγουν στην έκθεσή τους οι αναλυτές της Commerzbank.